Análisis de los últimos datos de la balanza de pagos en España

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En una entrada anterior, ya comentamos que el saldo de la balanza por cuenta corriente era un indicador fundamental para medir la salud de una economía (http://eldedoeneldato.blogspot.com.es/2012/12/cual-es-el-espejito-de-blancanieves-de.html). Un excesivo saldo negativo de esta magnitud en períodos de crecimiento indica que la expansión económica no es sostenible a largo plazo y que, por ello, sólo cabe esperar que, antes o después, la economía entre en recesión para corregir dicho desequilibrio.

El mecanismo básico para que ello se produzca es que todo déficit por cuenta corriente implica automáticamente un aumento de la deuda externa (que es el que sirve para financiar la brecha entre demanda y producción que ese déficit refleja) y la deuda externa sólo crece hasta el punto en el que los prestamistas y financiadores de un país piensan que el mismo todavía conserva la capacidad de devolución de la deuda acumulada. Cuando dicha capacidad llega a un límite, los flujos externos cesan y el sistema económico sólo tiene la opción de ir reduciendo la brecha existente con una caída de la demanda agregada que, inmediatamente, se traslada a crecimientos menores (pudiendo llegar, incluso, a ser negativos) del PIB. Ese fue, esencialmente, el esquema de lo acontecido en la economía española antes de la crisis iniciada en España a partir de 2008, cuando el déficit por cuenta corriente llegó a estar en torno al 10% del PIB.

Por ello, es muy importante vigilar la marcha de esta variable en esta etapa post-crisis para comprobar si la economía presenta una trayectoria sostenible en el medio plazo.

El Banco de España publica con carácter mensual las estadísticas de balanza de pagos (http://www.bde.es/webbde/es/estadis/bpagos/balpag.html) y la última estadística publicada corresponde a los datos del mes de marzo (http://www.bde.es/f/webbde/GAP/Secciones/SalaPrensa/NotasInformativas/15/Arc/Fic/presbe2015_22.pdf).

En el siguiente gráfico, se puede observar cómo ha evolucionado la Capacidad (+) o Necesidad (-) de Financiación, variable que sigue una senda paralela al saldo de la balanza por cuenta corriente ya que es la suma de este y el de la balanza de las transferencias de capital (en el gráfico, se muestran los saldos acumulados de los últimos 12 meses).

Capacidad necesidad

Fuente Banco de España

Se observa como la Capacidad (+) o Necesidad (-) de Financiación hasta 2013 tuvo saldo negativo pero progresivamente menor y que, desde 2014, entra en valores positivos, lo cual significa que la economía española dejó de endeudarse a nivel global y empezó a desendeudarse. Este cambio supone que España dejó de necesitar la contracción económica como mecanismo para corregir el desequilibrio exterior y pudo recuperar sin miedo la senda de la recuperación.  Si vemos un gráfico que publicamos en una entrada anterior, se aprecia que es, precisamente, en 2014 cuando el PIB vuelve a tasas de variación positivas.

Fuente INE

Fuente INE

Podemos empezar a analizar cada una de las subbalanzas, centrándonos en el saldo(cumulado entre enero y marzo de 2015. En el siguiente gráfico, se pueden ver los saldos de la balanza por cuenta corriente y la balanza de capital:

Fuente Banco de España

Vemos que la balanza por cuenta corriente, que tuvo entre enero y marzo de 2014 un saldo negativo de 3.700 millones de euros, en el mismo trimestre de 2015 redujo esta brecha hasta 1.500 millones de euros. En este comportamiento, tuvo un peso importante el saldo de la balanza de bienes y servicios, la cual, en el primer trimestre de 2014, tuvo un saldo positivo de 3.100 millones de euros y, en el mismo período de 2015, se elevó hasta los 4.700 millones de euros.

A su vez, hay que tener en cuenta que la subbalanza de bienes (la cual se refiere, estrictamente, a la importación y exportación de mercancías) suele tener un saldo negativo que se compensa con el saldo de la de servicios, gracias a la importancia del turismo. Es por este motivo que el cuadro desglosa el saldo de la balanza turística, que tuvo un superávit de 6.000 millones de euros en el primer trimestre de 2014 y de 5.800 millones de euros en el primero de 2015.

Finalmente, la subbalanza de rentas (que refleja las entradas y salidas provenientes de intereses y dividendos de instrumentos financieros y las remesas de emigrantes, fundamentalmente) presentó un saldo negativo de 6.800 millones de euros en el primer trimestre de 2014 y uno de 6.200 millones de euros en el primero de 2015.

Un elemento muy importante para este resultado es el importante volumen de deuda pública en manos de no residentes y, evidentemente, los intereses asociados a la misma supone pagos al exterior.

Por otro lado, la subbalanza de capital presentó un saldo positivo de 1.500 millones de euros en el primer trimestre de 2014 y de 700 millones de euros en el mismo período de 2015. Hay que tener en cuenta que aquí se reflejan las transferencias para inversiones provenientes de la Unión Europea y, progresivamente, el superávit de la misma irá descendiendo por lo que su saldo tendrá menos importancia para poder absorber posibles déficits por cuenta corriente.

La suma de la subbalanzas por cuenta corriente y de capital darían como resultado la Necesidad (-) de Financiación de la economía española fue de 2.200 millones de euros en el primer trimestre de 2014 y sólo de 800 millones de euros en el mismo período de 2015. Es decir, se puede decir que la economía española ha dejado de depender del endeudamiento con el exterior para su funcionamiento y ha corregido el importante desequilibrio que acumuló hasta la llegada de la crisis de 2008.

El reverso de lo que hemos visto hasta ahora es la cuenta financiera, que muestra cómo varían los activos y los pasivos en relación al resto del mundo. La cuenta corriente y de capital, por un lado, y la cuenta financiera, por otra, presentan una relación perfectamente simétrica.

Si la economía presenta necesidad de financiación (es decir, la cuenta corriente tiene un saldo negativo), ello significará que la variación de los pasivos (es decir, el endeudamiento) ha de ser superior a la variación de activos, es decir, se producirá entrada de flujos monetarios para cubrir la necesidad de financiación existente.

Al contrario, si la economía presenta capacidad de financiación (es decir, la cuenta corriente tiene un saldo positivo), ello significará que la variación de los activos superará a la de los pasivos, ya que habrá capacidad de generar inversión neta en el exterior. Esto se ve claramente en la cuenta financiera que, a continuación, mostramos:

Banco de España

Banco de España

En este cuadro, hay que tener en cuenta dos datos interesantes. Por un lado, el incremento de las inversiones de cartera en el exterior, que pasó de 19.700 millones de euros en el primer trimestre de 2014 a 38.300 millones de euros en el mismo período de 2015.

Y, por otro, el incremento de la posición deudora del Banco de España frente al Eurosistema, que pasa de 13.400 millones de euros a 22.500 millones de euros. Este comportamiento está relacionada con la política de Quantitative Easing del Banco Central Europeo y su compra de deuda pública española a través del Banco de España. En última instancia, es la política monetaria de la Eurozona la que sostiene el equilibrio de la balanza de pagos española.

Sin ella, la deuda púbica tendría que colocarse a tipos de interés mayores y ello implicaría un mayor déficit de la balanza de rentas, incrementando el déficit por cuenta corriente y necesitando el PIB, en consecuencia, una mayor corrección a la baja para restablecer el equilibrio exterior.

A fin de cuentas, la balanza de pagos no es otra cosa sino un reflejo de la debilidad de nuestro aparato productivo. Con el desequilibrio crónico de la balanza de bienes, sólo la balanza turística, el menguante saldo positivo de las transferencias de capital provenientes de la UE y la política monetaria del BCE han ayudado, a pesar de la fuerte recesión vivida, a que el déficit por cuenta corriente haya sido casi completamente absorbido.

Sólo una política que permitiese ganar competitividad a nuestro aparato productivo y que lograra reducir el saldo de la balanza de bienes podría llevar a un comportamiento más estable de la balanza de pagos, lo cual ayudaría a un comportamiento más dinámico del PIB a largo plazo. En ausencia de esta política, los sectores más tradicionales y las ayudas provenientes de Europa son los que nos permiten salvar airosamente la papeleta.